前 Coinbase CPO 萬字長文：遺憾過，但我仍堅信 Crypto

作者：Sid，Coinbase 前 PM

編譯：佳歡，ChainCatcher

我依然相信加密貨幣，也看好這個行業的發展方向。寫下這些文字時，我並不是一個傾家蕩產、發誓遠離風險、剛從內觀禪修中帶著新感悟歸來的人。我持有加密貨幣、股票，以及房地產和黃金等一些替代資產。而且持有得很開心。

在這個圈子裡摸爬滾打得夠久，我清楚自己信仰什麼，也明白自己曾在哪些地方自欺欺人。最大的謊言莫過於：更好的判斷力能將我從糟糕的行為中拯救出來。在這個行業深耕了十年（包括最近在Coinbase工作，以及早前從事風險投資），在經歷這一切之後，我能說出的最實在的話就是：在任何市場中------無論是加密貨幣、股票還是其他任何領域------大多數人能擁有的最大優勢，就是願意什麼都不做。

對大多數人而言，真正的風險不是無知，而是躁動。是一旦市場開始揮舞一些更閃耀、更喧囂的新玩意兒，就無法安分地守住一個原本不錯的倉位。是對更多多巴胺的極度渴望。這就是整篇文章的核心。

同樣的遺憾

如果你在市場中待得夠久，就會不斷聽到同一句話以略微不同的形式出現：如果我一直拿著就好了。

不是如果我找到了下一個完美的交易標的。不是如果我輪動得更快。不是如果我在所有人之前發現了那個10倍幣。僅僅是：如果我好好留著那個好東西沒動就好了。這個遺憾的加密貨幣版本是：賣掉比特幣去追逐山寨幣。股票版本則是：賣掉英偉達去炒末日狂飆期權，只因這週你突然覺得自己其實是個波動率專家。不同的市場。同樣的遺憾。

這並不是一個我把自己弄破產的故事。我過得很好。但我目睹了許多聰明人，僅僅因為無法忍受平靜，就慢慢地毀掉了相當可觀的財富。而他們所使用的那一整套產品------從加密交易所到預測市場，再到股票交易APP------全都是圍繞著人性的這一弱點而構建的。

如果你曾經強迫症般地查看投資組合，在下跌時恐慌拋售，或者僅僅因為在某個週二下午感到無聊就做了一筆交易，那麼這篇文章就是為你寫的。

我進錯了加密領域的門

2015年，作為一名大一新生，我踏入了加密領域，並立刻迷戀上了現在看來最令人尷尬的部分：企業級區塊鏈。私有鏈。企業聯盟。"分佈式賬本技術"。整個兜售"嚴肅應用"的PPT工業複合體。我當時以為那才是真家伙，而"神奇的互聯網貨幣"只是自由意志主義者和投機客的雜耍。

我知道，我現在回想起來也覺得尷尬。我甚至在IBM實習做區塊鏈研究，當時感覺這真是極大的認可。世界上首屈一指的科技巨頭就像在摸著我的頭說：是的，這才是成年人的玩法，你很明智。

後來我在這個領域待得越久，就越發覺其中大部分項目毫無生氣。很多企業級區塊鏈不過是包裝更好的數據庫罷了。與此同時，比特幣（最大的數字資產）卻不斷向主流滲透，而以太坊（允許開發者構建不受任何公司控制的金融應用的平台）則持續吸引著建設者。開放系統具有真正的吸引力。人們不需要任何許可，就會源源不斷地湧入。 這讓人有點難堪，主要是因為這意味著那些"怪人"才是對的。

最終，我在大三時輟學，搬到了舊金山，當時正值DeFi（去中心化金融的簡稱，一波試圖在沒有銀行的情況下重建銀行業務和交易的應用程序浪潮）的早期。我有幸在一家出色的YC支持的初創公司工作，更深入地接觸到了這個行業的運作機器：創始人、基金、交易公司、DeFi應用，以及所有的一切。最終我領導了VC投資，並在疫情期間作為創始團隊成員加入了一家自營投資公司。

這段經歷治癒了我幼稚的信念------我曾以為大多數市場參與者都是理性的。他們並不理性。我也一樣。一個周期接著一個周期。

沒人知道自己在買什麼

加密貨幣的早年歲月，說好聽點叫"離奇"。當然，周圍也有聰明人。自由意志主義者。大學輟學生。匿名開發者。不知怎麼賺得比教授還多的青少年。在Telegram群組裡，才入圈四個月的人就在散發那些包裝成洞見的垃圾建議。在各種會議上，那些比你早入場一年的人已經肉眼可見地暴富了，讓你覺得只要做成下一筆交易，你也能實現階層跨越。

我買了比特幣。我買了ETH。買這兩個我都有實實在在的理由。

然後ICO狂潮席捲而來，我們中的許多人都變得更愚蠢了。對於那些有幸錯過那個時代的人來說，ICO基本上就是一個幾乎沒有監管、且充斥著更多胡言亂語的IPO。那時候，幾乎任何東西都能變成代幣。一個網站，一份PDF白皮書，幾句關於重塑某個龐大行業的宏大宣言，突然之間，你就可以公開發售了。

人們很容易將戲水般的野心與實際價值混為一談。就像是一個90%靠情緒氛圍、10%靠產品的Kickstarter眾籌活動，只不過附帶了印鈔功能。

這段視頻更詳細地給出了這些公司何時何地獲得投資的時間線：YouTube鏈接

所以是的，我買了Cardano，因為它號稱是學術版的以太坊。我買了SpankChain，因為有人向我推銷說成人支付是一個龐大但破損的市場，而這個代幣將成為它的支付層。讀者們，它並沒有。我也買了IOTA，時至今日，就算你拿槍指著我的頭，我也無法向你解釋它到底是什麼。在2017年，這是正常行為。這才是重點。這並非邊緣性的愚蠢，而是加密領域主流的愚蠢。

當時的基礎設施也非常簡陋：Bitfinex、Bittrex、Poloniex、EtherDelta。每個平台都讓人覺得它可能會被黑客攻擊、凍結提現、被SEC起訴、一夜之間消失，甚至有時三者同時發生。這一切全靠膠帶和樂觀主義維繫著，但只要市場還在上漲，大家就覺得能活下去。

而我們大多數人根本不知道自己在買什麼。

最常見的思維誤區也是最愚蠢的：人們把"單價低"混同於"便宜"。 一個三分錢的代幣讓人"感覺很便宜"，就像Robinhood上的仙股讓人感覺便宜一樣。在1萬美元的比特幣面前，它看起來簡直像白撿一樣。幾乎沒有人去查看流通中的代幣總供應量。幾乎沒有人關心稀釋問題。面額偏見（Denomination bias）發揮了一半的作用。

儘管ICO時代充滿了混亂，以太坊本身卻被證明是一生中最好的代際投資之一。如果你在2014年以約0.31美元的價格在眾籌中買入ETH並一直持有，在最高點時你的回報率約為15000倍。諷刺的是，那个时期身处生态系统中的大多数人，为了追逐那些如今已不复存在的代币，硬生生地把这种级别的财富给交易没了。到2018年初，这些代币大部分跌去了80%到95%的价值。事实证明，SpankChain并没有颠覆成人娱乐支付技术栈。

而我为了资助这些冒险而卖掉的比特币呢？依然是比特币。依然稀缺。依然生生不息。这种错误不仅令人痛心，而且特别具有侮辱性。不是因为它的操作多么复杂高深却失败了，而是因为它既愚蠢又完全可以避免。

比特币从2017年至今的价格走势证明了这一点。那些熬过每一次崩盘、坚定持有的人，收益率高达几千个百分点。

早期的 DeFi 让贪婪听起来很有学问

如果说2017年是幼稚的投机，那么2020年的DeFi之夏就是复杂的投机。正因为它让人感觉很聪明，所以才更加危险。

DeFi應用為存入的資金提供了荒謬的高利率，有時年化收益率高達500%甚至1000%，支付的不是美元，而是新印出來的代幣。這就是DeFi之夏的"天才"之處。事後看來，ICO是粗製濫造的。而DeFi感覺乾脆利落且富有創新。它的術語足夠硬核，以至於參與其中感覺像是在做金融工程，而掩蓋了它絕大部分的本質：追逐不可持續的收益率，一旦激勵枯竭，這些收益就會瞬間煙消雲散。

• 你不再是在賭博。你是在"提供流動性"。

• 你不再是追逐代幣增發。你是在"參與協議增長"。

• 你不再是貪圖荒謬的收益。你是在"讓閒置資產發揮作用"。

這裡有一篇很好的解釋文章：CoinGecko鏈接

那個時期發生的大量事情，不過是同樣的陳年貪婪被翻譯成了更高級的名詞。接著是NFT。然後是新的Layer 1區塊鏈。接著是永續合約。再接著是預測市場。然後Memecoin（模因幣）再次卷土重來，被剝離到了最純粹的形態：帶著交易代碼的噪音。

在加密領域，你的交易對手方通常是：清楚知道代幣何時解鎖的團隊、以你買入價幾分之一建倉的基金，以及比你更懂倉位管理的市場參與者。你越接近專業投資者和交易員，普通散戶的體驗看起來就越慘不忍睹。

大多數人，無論是在Robinhood還是Coinbase上，都是帶著最少的信息和最多的情緒在交易。各種敘事填補了信息的真空，並作為高確定性押注傳遞給散戶。"這是下一個Solana。""這是下一個英偉達。""這個幣還沒漲。"通常情況下，你只是別人的退出流動性而已。

市場不斷更換外衣，但行為模式依舊

人們總愛表現得仿佛後來的周期變得更加高深了。其實並非如此。包裝變得更高深了。但行為模式依然令人感到熟悉。

Pump.fun是Solana（最大的區塊鏈之一，可以把它看作是以太坊更快捷、更便宜的替代品）上的一個平台，在這裡，任何人只需幾秒鐘就能創建一個可交易的新加密代幣。它將 Memecoin 的投機剝離到了最高效的形態：快速發行、快速交易、快速虧損、重複。它將衝動控制障礙工業化，並加劇了 FOMO。

Pump在2024年1月上線時，Solana的原生代幣SOL的交易價格約為84美元。根據Dune Analytics的數據，在Pump.fun的大約3280萬個錢包地址中，只有大約13.9萬個（約0.4%）實現過超過1萬美元的利潤。大約55%的交易者純粹在虧錢，而超過90%的人要麼虧損，要麼賺了不到1000美元。在2025年，Solidus Labs的研究將該平台上98%的代幣標記為詐騙或表現出欺詐活動。

數據來源：Dune Analytics鏈接

接下來這部分可能會讓你想把手機扔進海裡。如果Pump.fun上的普通參與者拿著他們在Memecoin上燒掉的那些本金（哪怕只是500美元，這是最常見的虧損區間），在2024年1月老老實實買入SOL，他們就能從84美元一直拿到2025年1月的近295美元。只需什麼都不做，就能獲得大約3.5倍的回報。 就算按今天大概84美元的價格來看，他們至少能保本，這也比為了追逐一個以戴墨鏡青蛙命名的代幣而血本無歸要好得多。

醜陋的真相並不是有人贏了。當然有人會贏。醜陋的是這些贏家的收益有多麼集中，以及有多少人浪費了時間和金錢，去追逐一種對他們來說根本不存在的上漲空間。這是粗略的計算，而非精確的財務審計。但從方向上看，對數百萬個錢包來說，買入Solana然後去戶外走走，結果會好得多。

在Polymarket（可以把它看作是預測事件的股市，你根據對現實世界事件是否會發生的預判來買賣份額）上，超過170萬個地址中大約有70%處於虧損狀態，而不到0.04%的地址攫取了全平台超過70%的利潤。

我個人沒有在Pump.fun或Polymarket上交易過。但我看著人們在兩者上燒掉了相當可觀的本金。那些真正相信自己有優勢的聰明人，最終卻發現自己不過是那些更快、消息更靈通的玩家的退出流動性。

這種模式並非加密領域獨有。經典的Barber和Odean研究發現，最活躍的交易者年化收益率約為11%，而同期市場回報率接近18%；但更近期的數據同樣具有毀滅性。Dalbar Inc.在2024年的一項研究發現，2023年普通散戶投資者的表現落後於標普500指數5.5%，這是過去10年來第三大散戶收益差距，且在牛市期間差距往往會擴大，因為人們在下跌時拋售，錯過了反彈。

數據來源：Crews Bank鏈接

根據FINRA（美國金融業監管局）2025年的日內交易統計數據，72%的日內交易者在年底時遭遇財務虧損，只有13%的人能在六個月內保持穩定的盈利，而能在五年內持續成功的僅有1%。彭博社發現，80%的日內交易者在頭兩年內就退出不幹了。如果你曾經盯著自己的Robinhood或Fidelity賬戶，納悶為什麼當初乾脆買入標普500指數然後忘掉它會更好，這就是原因。

對於期權或期貨等槓桿產品（借來的錢放大了你的押注，微小的價格波動就能讓你爆倉），數據變得更加難看。印度市場監管機構SEBI報告稱，近年來70%到91%的頻繁從事衍生品交易的散戶都虧了錢。任何只要給普通人一個閃爍的界面、加上足以讓他們把賭博誤認為是優勢的專業詞彙的地方，情況都是如此。

我目睹人們親手交易掉了本能讓他們致富的籌碼

在每一個周期中，我都看著同樣的事情發生。在上次崩盤中幸存下來的老手，慢慢地交易掉那些讓他們致富的倉位，去追逐市場拋出的任何新敘事。然後他們悄然消失。不是因為什麼戲劇性的爆倉，而是被幾千次小規模的板塊輪動榨乾了鮮血。接著，下一波散戶睜大雙眼、滿懷信心地到來，一切又重新開始。

這不是構建持久經濟體的方式。這是在絞殺那些本該推動它向前發展的人。

人們總愛幻想財富來源於抓住每一波新浪潮。有時確實如此。但更多時候，財富來源於抓住了一波真正的浪潮，並且沒有在每次周圍水花四濺時就盲目地划走。

交易不是敵人。但它很可能也不是你的朋友。

我想澄清一點：交易本身並不壞。精於交易的人確實存在。他們往往具有極其嚴格的風險管理、剝離情感的客觀性、深厚的市場結構知識、立即止損的紀律性以及多年的模式識別經驗。他們中的大多數人將其視為一份需要多年學徒期的全職工作。

那不是絕大多數人能做到的。坦率的事實是，絕大多數普通投資者如果能買入少量高確定性的資產，然後去做金融界最難的一件事------不要碰它們，他們反而能積累更多的財富。

交易產品正在淪為老虎機

那麼，為什麼靜待不動如此困難？因為產品本身的設計就讓它變得困難。

從經濟學角度想一想券商或交易所到底是什麼，無論是加密交易所還是股票交易APP。它們在你交易時賺錢。而不是在你獲利時賺錢。每一筆交易都會產生手續費和點差（平台賺取的買賣價格之間的微小差價）。在加密領域，你還要為槓桿倉位支付資金費率；而當你的押注失敗時，平台會強制平倉並拿走剩下的錢。這叫爆倉清算。

平台根本不關心你的交易好不好。它只關心你是否交易了。

當你內心平靜時，券商賺不到錢。當你學會克制時，交易所不會為你慶祝。這些企業靠你的行動賺錢。靠你的點擊、你的查看，靠你對它們一手製造出的緊迫感做出反應來賺錢。因此，它們的激勵結構自然是圍繞著"動作"構建的，以促使你儘可能頻繁地交易。

價格警報。鮮亮的綠色。刺眼的紅色。熱門趨勢榜單。滿屏飄落的彩帶。各種微小的助推都在暗示：有事情正在發生，也許你不該成為最後一個做出反應的人。讓你在TikTok上無止境地滑動短視頻的同套行為科學原理，也正驅使你不斷地回來交易。可變獎勵機制：有時你贏，有時你輸，正是這種不可預測性讓你上癮。持續的刺激。無盡的多巴胺。

這並非偶然的設計。這是經過圓角打磨的商業模式。它正在變成一台帶著K線圖的老虎機。 甚至那些針對高頻交易者的VIP計劃，就已經把話說透了：交易得越多，手續費越低，解鎖更高的身份地位，感覺自己是個大人物。賭場也在做同樣的事。莊家獎勵的不是你的技巧。莊家獎勵的是你的利用價值。

多巴胺本身到頭來一文不值。那些在起床前花費數小時刷新螢幕、查看價格的時間，無法產生任何持久的價值。留下的只有焦慮，以及一種會滲透到你所做的每一件事中的躁動。一個耐心的持有者對平台來說產生的收入是零。而一個強迫性交易者每天都在產生收入。整個產品體驗的設計，就是為了確保你永遠不會成為那個耐心的持有者。所以產品當然會不斷迎合並滋養那個躁動的你。

這並不是說這些平台是壞的。它們是穩健的、能夠盈利的企業，且有存在的合理性。它們能讓人們無阻力地表達市場觀點，這非常棒。只是，這裡需要更好的護欄機制，需要由你自己和平台共同建立。

我真正相信的事物

我相信加密貨幣（當然還有AI）是我們這一代人最重要的技術和金融變革之一。我也相信，這裡的教訓遠不止適用於加密領域。無論你是在Robinhood上交易期權、買賣槓桿ETF，還是強迫症般地查看自己的401(k)退休賬戶，心理機制都是一樣的。產品的設計邏輯都是一樣的。而對大多數人來說，結果也是一樣的：你交易得越多，留住的財富就越少。

我持有一個相對分散的投資組合，涵蓋加密貨幣、股票和一些硬資產。我之所以能擁有這些，並非因為我做了什麼精妙絕倫的交易，而是因為我最終學會了停止做那些毫無必要的交易。

相比過去，我現在更笃信平靜的力量。隨著年齡的增長，單純為了交易而交易越來越難打動我了。特別是在市場中，交易總有一種能把自己偽裝成"在辦正事"的本領。你感覺自己很投入。很敏銳。掌控一切。然後，隨著時間的推移，你才意識到，其中很大一部分不過是自我干擾。每一次你賣出優質資產去購買投機標的，你都是在押注你的時機把握和判斷力，能勝過你原本持有的資產的長期軌跡。對於大多數人來說，這場對賭會輸。不會輸得轟轟烈烈。 不會一下子全盤皆輸。而是緩慢而持久地輸，只有當把時間軸拉長到以年為單位時，這種虧損才會顯現出來。

在任何市場中，最難的技能都不是尋找下一個機會。而是當周圍的一切（各種APP、通知彈窗、群聊、時間線、財經媒體）都在尖叫著告訴你"坐視不管等同於落後"時，你依然能夠安然不動。其實並非如此。

所以，如果非要我把這一切濃縮成一句話，那就是：你不需要更多的交易。你需要更少的誘惑。

儘你所能去持有（HODL），

Sid

致謝：感謝Dan Elitzer、Roy Learner和Jesse Walden協助校對。翻閱我往年報稅單的經歷激發了這篇文章的靈感，在寫作過程中，我通過提示詞讓Claude幫忙做了編輯。